Gold erreichte Ende Dezember ein neues Allzeithoch, angetrieben durch Zuflüsse in den Gold-ETFs. Das Interesse an Goldinvestitionen blieb im vierten Quartal hoch, da die fundamentalen Faktoren für Gold weiterhin sehr günstig sind. Im dritten Quartal 2025 meldeten die Goldminen Gewinne, die weitgehend den Erwartungen entsprachen. Die meisten Goldfirmen zeigten eine sehr gute Kostenkontrolle. Eine bemerkenswerte Entwicklung in diesem Sektor war der starke Rückgang der ausstehenden Anteile von Goldminen-ETFs, mit den höchsten Abflüssen aller Zeiten bei GDX und GDXJ im Jahr 2025. Dieser Trend flachte schliesslich im vierten Quartal 2025 ab, mit geringfügigen Zuflüssen bei GDX, während GDXJ nach einigen Zuflüssen im dritten Quartal 2025 im vierten Quartal wieder Abflüsse verzeichnete. Dies unterstreicht die allgemeine Stimmung, dass Anleger den Goldminensektor weiterhin meiden, obwohl das Goldminensegment im 2025 die beste Anlageklasse war! Dies bietet weiteres Aufwärtspotenzial, sobald die Rotation aus den beliebtesten Themen wie KI und Wachstumsaktien hin zu Goldminen einsetzt. Goldaktien sind im Vergleich zum Aktienmarkt nach wie vor sehr günstig und im Vergleich zu Gold erheblich unterbewertet.
Der Hintergrund der ständig steigenden Verschuldung und der strukturellen Entwertung des Fiat-Geldes
Jahrelang mieden Politiker schwierige finanzpolitische Entscheidungen. Die Globalisierung bremste das Wachstum im Westen und erhöhte den Druck, Konjunkturmassnahmen zu ergreifen. Da sie wenig Interesse an Strukturreformen hatten, stützten sich die Regierungen auf zusätzlichen Schulden ab. Die Zentralbanken unterstützten diesen Kreislauf mit Zinssätzen nahe Null. Die Politiker konnten somit fast alle zufriedenstellen.
Diese Ära ist vorbei. Die Deglobalisierung, das Fehlen einer Produktionslücke (Output Gap) in den USA, der steigende Lohndruck aufgrund der demografischen Entwicklung und der rückläufigen Einwanderung in die USA, der Zollkrieg, ein neuer globaler Trend zum Entsparen und die Abkehr Chinas von der Deflationspolitik treiben die Inflation in die Höhe. Die alternde Bevölkerung belastet zusätzlich die öffentlichen Finanzen. Jetzt müssen die Regierungen eine Entscheidung treffen. Kürzungen sind die naheliegende Option, aber die Wähler lehnen sie ab. Viele bevorzugen die Besteuerung von Vermögenden und Unternehmen. Die Geschichte zeigt, dass dies nicht funktioniert – sie nutzen Schlupflöcher oder wandern ab.
Infolgedessen bleiben die Defizite bestehen. Alle sind sich einig, dass sie abgebaut werden müssen, aber es gibt keine Einigung darüber, wer dafür aufkommen soll. Der Ausweg? Auf höheres Wachstum drängen und eine höhere Inflation akzeptieren, wie es kürzlich in Deutschland (dem langjährigen Hüter der fiskalischen Disziplin) zu beobachten war, der sich nun ebenfalls in diese Richtung bewegt.
Was werden die grössten Überraschungen gegenüber den Konsenserwartungen im Jahr 2026 sein?
Die Märkte rechnen mit erheblichen Zinssenkungen durch die Fed und gehen davon aus, dass die Fed die langfristigen Zinsen niedrig halten kann. Wir teilen dieses Szenario nicht, ausser im Falle extremer Massnahmen der Fed, wie im nächsten Kapitel beschrieben. Der Schlüsselfaktor ist derzeit die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen, die kurz davor stehen, die 4-Monats-Widerstandsmarke von 4,2 % zu durchbrechen.
Interessant ist auch die Tatsache, dass die deutlich niedrigeren Inflationsdaten vom 18. Dezember nicht zu niedrigeren Langfristzinsen geführt haben, da schnell klar wurde, dass diese Daten auf höchst zweifelhaften Annahmen während des Regierungsstillstands beruhten! Das mangelnde Vertrauen in die Regierung und das Fiat-Geld ist ein weiterer Faktor, der für Gold spricht, insbesondere wenn die US-Regierung bei der Veröffentlichung von Wirtschaftsdaten kreativer wird.
Ungeachtet der höchst fragwürdigen jüngsten Inflationszahlen gehen wir weiterhin davon aus, dass der Inflationsdruck (ohne Wohnkosten) in den USA im Laufe des Jahres 2026 steigen wird, und wären nicht überrascht, wenn die langfristigen Zinsen im weiteren Jahresverlauf auf 5 % steigen würden. Angesichts der Zwischenwahlen werden 2026 vor allem im ersten Halbjahr konjunkturbelebende Massnahmen im Vordergrund stehen, die die US-Wirtschaft stützen und den Druck auf steigende Zinsen erhöhen werden. Während steigende Langfristzinsen sowie das Auspreisen von Zinssenkungen durch die Fed zunächst Druck auf alle Anlageklassen ausüben könnten, dürfte dies die Anleger letztendlich dazu zwingen, von überbewerteten und sehr teuren Anlageklassen wie KI- und Wachstumsaktien (Long Duration Assets) zu unterbewerteten und signifikant unterbewerteten Gold- und Transition Metallaktien zu wechseln.
Fazit:
Das Risiko ist gross, dass die Fed und der Markt das wirtschaftliche Umfeld falsch einschätzen. Während sie weitere Zinssenkungen vorbereiten, könnte sich die Wirtschaft stabilisieren und die Inflation wieder anziehen. In diesem Fall wäre die Fed gezwungen, wieder eine restriktive Haltung einzunehmen und ihre Zinsprognosen anzupassen. Dies könnte zunächst zu deutlich höheren langfristigen Renditen führen und alle Anlageklassen beeinträchtigen, bevor es zu einer Umschichtung von Aktien und Anleihen mit hohen Bewertungskennzahlen hin zu unterbewerteten Bergbauaktien käme.
Und was passiert, wenn die Fed sich zunehmend Trumps Agenda annimmt?
Während unser oben beschriebenes Basisszenario davon ausgeht, dass die Fed auf der Grundlage von Wirtschaftsdaten handeln und nicht zum verlängerten Arm der Trump-Regierung werden wird, muss das Risiko einer solchen Entwicklung angesichts des bevorstehenden Wechsels im Vorsitz der Fed und des möglichen endgültigen Ausschlusses von Lisa Cook aus der Fed, die durch eine der US-Regierung loyale Person ersetzt werden könnte, diskutiert werden. Ein solches Szenario würde das Risiko einer Wiederholung der 1970er Jahre stark erhöhen. Wenige Tage, nachdem der US-Präsident den neuen Fed-Vorsitzenden Burns nominiert hatte, begannen die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen stark anzusteigen, während der Aktienmarkt grosse Verluste erlitt und Gold zu einem unverzichtbaren Anlagewert wurde. Letztendlich führte der unvorsichtige Umgang mit der Inflation zu einem mehrjährigen Bärenmarkt für Aktien und Anleihen, während Gold und Rohstoffe einen strukturellen Bullenmarkt verzeichneten. Dies endete mit einem Verlust der Glaubwürdigkeit der Fed, was ein ernstes Risiko darstellt, mit dem sich Anleger heute auseinandersetzen müssen, auch wenn wir hoffen und glauben, dass wir noch nicht an diesem Punkt angelangt sind. Sollte dies jedoch eintreten, würde das Risiko eines parabolischen Anstiegs der Edelmetallpreise stark zunehmen, und eine Wiederholung der sehr grossen Kursgewinne analog 2025 wäre nicht auszuschliessen. Um klarzustellen: Dies ist nicht unser Basisszenario, das weiterhin davon ausgeht, dass wir am 1. März 2024 einen neuen strukturellen Bullenmarkt für Gold begonnen haben, der bis etwa 2034 andauern dürfte.
Ist Gold nicht „überbewertet“ und/oder „overowned“?
Viele Anleger sind nach wie vor nicht bereit, die strukturellen Kräfte hinter dem Gold-Bullenmarkt anzuerkennen, und glauben, dass Gold entweder „überbewertet“ und/oder „overowned“, sprich in den Portfolios übervertreten ist. Sie haben Schwierigkeiten, Gold zu bewerten, da die Goldbewertungsmodelle der Vergangenheit (bevor der Goldmarkt dank der Käufe der Zentralbanken in ein strukturelles Defizit geriet) nicht mehr funktionieren. Seit Mitte 2022 raten wir Anlegern, ihre auf Realzinsen basierenden Modelle aufzugeben. Da unsere Branche es vorzieht, Prognosen auf einem Modell zu basieren (auch wenn dieses eindeutig nicht mehr funktioniert), sind die meisten Institutionen für Gold noch nicht empfänglich.
Ein leicht verständliches und in der Vergangenheit zuverlässiges Verhältnis ist das Ratio zwischen dem Dow Jones Industrial Index und Gold, das zeigt (siehe Grafik unten rechts), dass Gold im Vergleich zu US-Aktien immer noch günstig ist. Historisch gesehen hat Gold, wenn dieses Verhältnis wie kürzlich gesunken ist, den Dow Jones Industrial Index immer um das rund 10-fache übertroffen! Die Annahme, dass Gold „überbewertet” ist, entbehrt ebenfalls jeder Grundlage. Die Grafik unten links zeigt deutlich, dass Gold in globalen Portfolios „unterrepräsentiert” ist.
Aber ist es nicht zu spät, um in den Gold-Bullenmarkt einzusteigen?
2025 war definitiv ein spektakuläres Jahr für Edelmetalle, insbesondere für diejenigen, die in Nestor Gold Fonds investiert haben. Daher sind Edelmetalle aktuell technisch gesehen überkauft, und eine kurz- bis mittelfristige Korrektur wäre keine Überraschung.
Es gibt jedoch weitaus relevantere Entwicklungen, die auf einen massiven Führungswechsel an den globalen Finanzmärkten hindeuten. Wie die folgende Liste zeigt, stehen wir erst am Anfang all dieser Trends, bei denen es sich wahrscheinlich um strukturelle, mehrjährige Trends handelt!
• Goldaktien haben gerade einen mehrjährigen Abwärtstrend gegenüber dem S&P 500 durchbrochen (erreichen jedoch kurzfristig Widerstand, siehe nachfolgende Grafik links). Dies deutet in der Regel auf den Beginn einer mehrjährigen Outperformance hin.
• Gold hat gerade einen 40-jährigen Abwärtstrend gegenüber dem Dow Jones Industrial (Log-Chart) durchbrochen (siehe nachfolgende Grafik rechts).
• Juniorgoldaktien stehen kurz davor, einen 8-jährigen Abwärtstrend gegenüber Large-Cap-Goldminen zu durchbrechen. (Log-Chart).
• Silber hat einen 50-jährigen Abwärtstrend gegenüber dem US-Verbraucherpreisindex (Log-Chart) durchbrochen.
• Kupfer (LME) hat kürzlich eine 20-jährige Konsolidierung durchbrochen.
• Silber hat eine 45-jährige Konsolidierung durchbrochen.
• Golden Cross bei Silberaktien gegenüber dem Nasdaq 100, das erste seit 24 Jahren (nach dem Death Cross im Juni 2012)
• S&P Metals & Mining hat gerade eine 17-jährige Konsolidierung durchbrochen (Log-Chart)
• S&P Metals & Mining hat gerade einen Abwärtstrend gegenüber dem S&P 500 durchbrochen (Log-Chart)
• S&P/TSX Venture Composite Index (hauptsächlich Bergbau) durchbricht einen Abwärtstrend gegenüber dem S&P 500 (Log-Chart)
• Kupferaktien durchbrechen mehrjährige Konsolidierung gegenüber dem S&P 500 (Log-Chart)
Fazit:
Während eine kurz- bis mittelfristige Konsolidierung nicht überraschen würde, beobachten wir wahrscheinlich einen mehrjährigen Führungswechsel an den globalen Finanzmärkten hin zu Gold- und Metallaktien. Daher sollte jede Schwäche als Kaufgelegenheit betrachtet werden, um das Portfolio auf den sich abzeichnenden jahrzehntelangen Wandel hin zu Gold- und Metallinvestitionen vorzubereiten.
Zusammenfassung
Die fundamentalen Treiber für Gold sind weiterhin sehr günstig. Trotzdem verzeichnete der Sektor im Jahr 2025 die grössten Abflüsse aller Zeiten, gemessen an den Abflüssen aus GDX und GDXJ!
Jahrelang konnten Politiker dank strukturell sinkender Zinsen schwierige finanzpolitische Entscheidungen vermeiden. Diese Ära ist vorbei. Die Deglobalisierung, das Fehlen einer Produktionslücke in den USA, der steigende Lohndruck aufgrund der demografischen Entwicklung und der rückläufigen Einwanderung in die USA, der Zollkrieg, ein neuer globaler Trend zum Entsparen und die Abkehr Chinas von der Deflationspolitik treiben die Inflation strukturell in die Höhe.
Das Risiko ist gross, dass die Fed und der Markt das wirtschaftliche Umfeld falsch einschätzen. Während sie weitere Zinssenkungen vorbereitet, könnte sich die Wirtschaft festigen und die Inflation wieder anziehen. In diesem Fall wäre die Fed gezwungen, wieder eine restriktive Haltung einzunehmen und ihre Zinsannahmen neu zu bewerten, was zunächst zu deutlich höheren langfristigen Renditen führen könnte, die allen Anlageklassen schaden würden, bevor es zu einer Rotation aus hoch bewerteten Aktien und Anleihen hin zu unterbewerteten Bergbauaktien käme.
Während unser Basisszenario davon ausgeht, dass die Fed auf der Grundlage von Wirtschaftsdaten handeln und nicht zum verlängerten Arm der Trump-Regierung werden wird, muss das Risiko des Letzteren angesichts des bevorstehenden Wechsels des Fed-Vorsitzenden und des möglichen endgültigen Ausschlusses von Lisa Cook aus der Fed, die durch eine der US-Regierung loyale Person ersetzt werden könnte, diskutiert werden. Ein solches Szenario würde das Risiko einer Wiederholung der 1970er Jahre, einem schwierigen Jahrzehnt für Aktien- und Anleiheinvestoren, aber einem goldenen Jahrzehnt für Edelmetallinvestoren, deutlich erhöhen.
Während eine kurz- bis mittelfristige Konsolidierung nicht überraschen würde, beobachten wir wahrscheinlich einen mehrjährigen Führungswechsel an den globalen Finanzmärkten hin zu Gold und Metallaktien. Daher sollte jede Schwäche als Kaufgelegenheit betrachtet werden, um das Portfolio auf einen sich ab
Walter Wehrli und Erich Meier, Konwave AG