Der Nestor Gold Fonds (Anteilsklasse -B-) legte um 14,4% (USD) / 15,2% (EUR), während der Philadelphia Stock Exchange Gold and Silver Index um 8.2% (USD) / 9.0% (EUR) anstieg. Der Fonds erzielte dank erfolgreicher Titelselektion im zweiten Quartal 2024 eine Outperformance.
Der Goldpreis legte auch im 2. Quartal 2024 zu und dies trotz weiteren, wenn auch abnehmenden Abflüssen aus börsengehandelten Gold ETFs. Die Ergebnisse der Goldminenunternehmen für das erste Quartal fielen im Allgemeinen besser aus als erwartet. Während die Produktion im Grossen und Ganzen den Erwartungen entsprach, lagen die gemeldeten Kosten größtenteils unter den Erwartungen, was unsere Einschätzung einer nachlassenden Kosteninflation nach drei Jahren relativ starker Kostensteigerungen bestätigt. Dementsprechend erwarten wir im Jahresverlauf weitere positive Überraschungen, insbesondere auf der Kostenseite, nachdem die Unternehmen zu Jahresbeginn sehr konservative Einschätzungen abgegeben haben.
Warum wird der Goldpreis weiter zulegen?
Das weiterhin extreme Desinteresse der Anleger überrascht. Die Gründe dafür dürften einerseits in der guten Performance von gemischten Portfolios und breiten Aktienindizes liegen und andererseits darin, dass sich westliche Investoren noch immer nicht bewusst sind, dass der Westen die Kontrolle über den Goldmarkt verloren hat und ihre konventionellen Goldpreismodelle (vor allem auf Basis von Realzinsen und USD) daher in Zukunft nicht mehr funktionieren werden. Dass der Goldmarkt auch ohne Käufe westlicher Investoren aufgrund der anhaltenden Zentralbankkäufe mindestens für die nächsten 10 Jahre in einem strukturellen Defizit verharren wird, wird in der Regel ebenfalls ausgeblendet.
Die jüngste Umfrage unter den weltweiten Zentralbanken hat zudem gezeigt, dass die Nachfrage aus diesem Segment weiter steigen wird, da ein neuer Rekordanteil der Zentralbanken plant, ihre Goldbestände in den nächsten 12 Monaten aufzustocken. Spannend sind auch die Gründe dafür, die vermehrt als «Stabilität des weltweiten Finanzsystems», «Geopolitische Instabilität», «Veränderungen der weltweiten Machtverhältnisse» und «Sanktionsrisiken» beinhalten! Die jüngste Mitteilung, dass China offiziell mit den Käufen gestoppt hat, bestätigte die negative westliche Haltung ggü. Gold. Tatsache ist, dass China offiziell immer wieder Pausen eingelegt hat. Zudem versucht China, seine Goldbestände zu möglichst niedrigen Goldpreisen zu kaufen und westliche Investoren zu motivieren, ihre Goldbestände zu verkaufen, um ihre westlichen Fremdwährungsreserven möglichst günstig in Gold tauschen zu können. Nach unseren Erkenntnissen, die sich auf Informationen westlicher Raffinerien stützen, kaufen die Chinesen seit mehr als zehn Jahren unbemerkt das gesamte von westlichen Investoren verkaufte Gold auf, und dieser Trend dürfte sich angesichts der zunehmenden geopolitischen Spannungen fortsetzen.
Fakt ist, dass sich der Goldmarkt in einem strukturellen Defizit befindet, da die Zentralbanken ihre Käufe deutlich ausgeweitet haben und die chinesischen Sparer nicht mehr in Immobilien und Aktien investieren wollen, sondern ihre in den letzten Jahren enorm gestiegenen Bankguthaben in das sichere Gold tauschen (um sich vor einer möglichen und viel diskutierten Abwertung des Renminbis zu schützen). Dies dürfte zu einem weiteren dynamischen Anstieg des Goldpreises führen.
Warum Goldminen bald nicht mehr ignoriert werden?
Die Goldminen haben seit Monaten das beste Momentum bei den Gewinnrevisionen und dies obwohl Konsensus weiterhin einen Goldpreis von unter USD 2'200 für das Jahr 2024 prognostiziert. Dies bedeutet nichts anderes, als dass die Gewinnrevisionen (bester Indikator für relative Outperformance) weiter stark ansteigen werden, selbst wenn Gold nicht weiter ansteigen sollte. Auch auf der Kostenseite erwarten wir weitere positive Impulse, da die Unternehmen, wie oben erwähnt, sehr vorsichtige Schätzungen für 2024 abgegeben haben. Das enorme Momentum und die erwarteten positiven Überraschungen werden sich erstmals in den Q2-Ergebnissen zeigen, was die vielen quantitativ arbeitenden Investoren zu Käufen veranlassen dürfte.
Quelle: Bloomberg, Konwave AG4
Auch verblüffend ist, dass die Goldminenindustrie in den nächsten Quartalen rund das Doppelte (!!!) an freiem Cashflow gegenüber 2020 erwirtschaften wird (siehe nachfolgende Grafik), während der breite Goldminenindex aufgrund von fehlendem Anlegerinteresse weiterhin rund 25% unter den Höchstkursen von 2020 notiert.
Quelle: Bloomberg, RBC Capital Markets
Diese Umstände dürften in den kommenden Monaten zu einer deutlichen relativen Outperformance führen. Dies erhöht den Kaufdruck auf Generalisten in Kanada und Australien, wo der Minensektor einen bedeutenden Teil des Benchmarks ausmacht und wo die aktuelle Untergewichtung so hoch ist wie kaum je zuvor. Diese Rotation hat noch nicht begonnen und wird die Performance der Goldminen weiter unterstützen. Zeitgleich deuten die technischen (extreme Divergenzen, fehlende Marktbreite) und Behavioural Finance Faktoren (hohe Aktiengewichtung, hoher Optimismus) am breiten Aktienmarkt (S&P 500, Nasdaq) auf eine demnächst startende Rotation der Anleger hin, von der die Goldminen stark profitieren dürften.
Warum sollten Investoren die grosse Rotation jetzt tätigen?
Wie die nachfolgende Grafik deutlich macht, ist das Investitionsverhalten der Industrien der beste Indikator, um von strukturellen Trends zu profitieren. Auch wenn künstliche Intelligenz und Technologie in aller Munde sind (wie 1999/2000, als das Internet für extrem hohe Bewertungen sorgte), bedeutet dies ebenso wenig wie zur Jahrtausendwende, dass diese Themen in den nächsten Jahren überdurchschnittliche Renditen abwerfen werden. Im Gegenteil! Jedes Mal in den letzten 45 Jahren musste man Technologieaktien kaufen (und Rohstoffaktien verkaufen), wenn der Anteil der Technologie-Investitionen am S&P500 tief (1982, 2009) und wenn der Anteil der Rohstoffsektoren hoch war. Gleichzeitig waren Anleger sehr gut beraten, Technologieaktien zu reduzieren und in Rohstoffaktien zu switchen, wenn der Anteil der Investitionen des Technologiesektors hoch (1999) und der Capex-Anteil des Rohstoffsektors tief war. Aktuell haben wir genau diese Konstellation und nicht nur die Rohstoffindustrie war jahrelang unterinvestiert, sondern auch die Investoren, die in den letzten Jahren kapituliert haben und heute prozyklisch die niedrigsten Rohstoffexposures seit Jahrzehnten in ihren Portfolios haben. Damit sind die Voraussetzungen für die grosse Rotation gegeben, und die Anleger sollten dies tun, bevor die Rotation einsetzt.
Der Investitionszyklus von Rohstoffen und Technologie
Unsere Erfahrung und die Analyse der Kapitalflüsse aus den Jahren 2000-2003 hat gezeigt, dass die letzteren in den Goldminensektor erst nach riesigen Verlusten (Platzen der Technologieblase) und nachdem unser Goldminenfonds um über 200% gestiegen ist, erfolgt sind. Heute legen alle fundamentalen Gründe, tiefe Bewertung, starke Bilanzen und stark ansteigenden Free Cash Flows/ Gewinne bereit und dies in einem strukturellen Defizit im Goldmarkt. Nichtsdestotrotz ist das Interesse an dem Sektor so gering wie selten zuvor, mit erheblichen Abflüssen aus Goldminenfonds in den letzten 12 Monaten, was diese unglaublich attraktive Investitionsmöglichkeit weiter untermauert!
Warum ein Teil von Goldbeständen jetzt in Goldminen getauscht werden sollte
Die Konsolidierung des Goldmarktes zwischen September 2011 und Februar 2024 hat dazu geführt, dass sich Gold deutlich besser entwickelt hat als die Goldminen. Infolgedessen halten über 90% der Edelmetallanleger ausschließlich Gold (meist über Gold-ETFs). Während dieser langen Periode, in der Gold hin und her schwankte, war diese Strategie die bessere Wahl.
In einem strukturellen Gold Bullmarkt, der anfangs März 2024 begonnen hat, gelten aber andere Regeln. Die folgende Aufzählung zeigt, welche Vorteile eine Investition in einen Goldminenfonds gegenüber einem Gold-ETF derzeit hat.
- Nach über 14-jähriger Unterperformance gegenüber Gold: grösste jemals beobachtete Unterbewertung relativ zu Gold, zur eigenen Vergangenheit und zu anderen Assetklassen
- Nach jahrelangen Margen/Kostendruck: Sinkender Kostendruck, steil ansteigende By-Product Credits und extrem tiefe Erwartungen für 2024. Signifikante Ausweitung der Gewinnmargen, FCF und Gewinne (wird zu signifikanten Käufen von Quant-Investoren führen)
- Dividendenrendite (ca. 2.4%) vs. Lagerungskosten von Gold und Gold-ETFs
- Signifikante Outperformance in Bullenmarktphasen (Hebel von Konwave Gold vs. Gold rund 3 – 7 Mal)
- Zusätzliche Investorennachfrage bei Goldminen deutlich höher aufgrund extremer Untergewichtung der kanadischen/australischen Generalisten (hohe Indexgewichtung, tiefe Portfoliogewichtung)
- Aktiver Anlagestil ermöglicht die Generierung eines signifikanten Mehrwerts vs. passiven Anlagen in Goldminen. Gold ETFs weisen aufgrund von Gebühren und Lagerungskosten hingegen eine stete Unterperformance ggü. Gold auf
- Goldminen können als Schutz dienen, falls gewisse Länder ein staatliches Goldbesitzverbot verhängen
Wie man am besten von diesen attraktiven Aussichten profitiert?
Goldminenfonds stehen damit an erster Stelle für Investoren, die vom neuen strukturellen Goldbullmarkt überdurchschnittlich profitieren wollen. Da die Small Caps vor allem in den letzten 3 ½ Jahren deutlich zurück geblieben sind, sind sie aktuell relativ zu Royalty-Gesellschaften und Produzenten so tief bewertet wie nie zuvor. Wir sind überzeugt, dass dieses Segment in dem im März begonnenen strukturellen Bullenmarkt besonders gut abschneiden wird, wie dies in den bisherigen Bullmarktphasen stets der Fall war. Da der Nestor Gold Fonds mit einem überdurchschnittlich hohen Anteil in Small- und Midcaps investiert ist, dürfte die Anleger in den nächsten Jahren von einem Goldbullenmarkt daher besonders stark profitieren.
Insbesondere in der Zeit nach der initialen Unterperformance der Small Caps (Explorer/Developers) lag die Rendite in der Vergangenheit deutlich über der Indexrendite. Diese für unseren Investitionsansatz besonders attraktiven Phase hat dieses Jahr begonnen und dürfte einige Jahre anhalten.
Zusammenfassung
Fakt ist, dass sich der Goldmarkt in einem strukturellen Defizit befindet, da die Zentralbanken ihre Käufe deutlich ausgeweitet haben und die chinesischen Sparer nicht mehr in Immobilien und Aktien investieren wollen, sondern ihre in den letzten Jahren enorm gestiegenen Bankguthaben in das sichere Gold tauschen (um sich vor einer möglichen und viel diskutierten Abwertung des Renminbis zu schützen). All dies dürfte zu einem weiteren dynamischen Anstieg des Goldpreises führen.
Die Goldminen haben seit Monaten das beste Momentum bei den Gewinnrevisionen, und dies obwohl Konsensus weiterhin einen Goldpreis von unter USD 2'200 für das Jahr 2024 prognostiziert. Dies bedeutet nichts anderes, als dass die Gewinnrevisionen (bester Indikator für relative Outperformance) weiter stark ansteigen werden, selbst wenn Gold nicht weiter ansteigen sollte. Auch auf der Kostenseite erwarten wir weitere positive Impulse, da die Unternehmen sehr vorsichtige Schätzungen für 2024 abgegeben haben. Das enorme Momentum und die erwarteten positiven Überraschungen werden sich erstmals in den Q2-Ergebnissen zeigen, was die vielen quantitativ arbeitenden Investoren zu Käufen veranlassen dürfte.
Das Investitionsverhalten der Industrien, insbesondere Technologie und Rohstoffe, hat sich in der Vergangenheit als bester Indikator für zukünftige Performance erwiesen. Dies spricht für eine bevorstehende Rotation aus Technologie- und Wachstumsaktien zu Gunsten von Goldminen, Rohstoff- und Substanzaktien. Neben dem Investitionszyklus bevorteilt auch der neue makroökonomische Superzyklus (strukturell höhere Inflation) diese Segmente, während sich die Aussichten für die Longduration-Assets verschlechtern.
Während Goldaktien in Konsolidierungsphasen dem physischen Gold und Gold ETFs unterlegen sind, gelten in einem strukturellen Bullmarkt andere Regeln. So empfehlen wir, jetzt innerhalb der Edelmetallquote einen Teil der physischen bzw. Gold ETF-Bestände in gut gemanagte Goldminenfonds wie z.B. die Konwave Gold Minenfonds zu tauschen. Dafür sprechen die extreme Unterbewertung von Goldminen vs. Gold, der operative Leverage und signifikante Erhöhung der Gewinne und FCF, Dividendenerträge und Outperformancepotenzial von Goldminen, während Gold ETFs den Goldpreis kontinuierlich unterperformen.
Wir sind überzeugt, dass das Smallcap-Segment im kürzlich begonnenen strukturellen Bullenmarkt besonders gut abschneiden wird, wie dies in den bisherigen Bullmarktphasen stets der Fall war. Damit dürfte der Nestor Gold Fonds weiterhin substanzielle Mehrrenditen gegenüber aktiven und passiven Konkurrenzprodukten erzielen.
Walter Wehrli und Erich Meier, Konwave AG