Gold beendete das Quartal mit einem Plus von 7,7% bei 1‘240,82 EUR/Unze. Der FTSE Gold Index gewann 15,6% (in EUR), während der NESTOR Gold Fonds 7,5% (in EUR) zulegen konnte. Die Unterperformance resultierte primär aus der Übergewichtung von kleinkapitalisierten Werten, die den großen Benchmarktiteln anfangs hinterherhinken, was bei Beginn eines Bullenmarktes typisch ist. Zusätzlich profitierten auch die Silberminentitel weniger am Beginn des Bullenmarktes. Auf Einzeltitelebene trugen Yamana und Iamgold zur Underperformance bei. Positiv wirkten sich Goldfields, Anglogold, Detour, Semafo, Eldorado, Alacer und Alamos aus.
Gold profitierte von schwachen wirtschaftlichen Daten, die zu einer erwarteten Zinswende der Fed führte. Die Quartalsberichte der Goldminenfirmen entsprachen den Erwartungen. Aufgrund der sehr günstigen Bewertung, dem operationellen sowie finanziellen Leverage, stabilen Kosten und der Industriedisziplin sehen wir Goldminenaktien weiterhin im „Sweet Spot“ des Industriezyklus und gehen in einem Umfeld steigender Goldpreise von einer substanziellen Outperformance gegenüber physischem Gold aus.
Gold bricht endlich aus
Nachdem die Fed die Bereitschaft zu Zinssenkungen signalisierte, erreichte der Goldpreis ein 6-Jahreshoch und konnte damit den sehr wichtigen Widerstand bei USD 1370 endlich durchbrechen. Dadurch sieht nun nicht mehr nur die fundamentale Situation (hohe Verschuldung, wirtschaftliche Verlangsamung und eine lockere Zentralbankpolitik), sondern auch das technische Bild sehr positiv für Gold aus.
Chart: NESTOR Gold Grafik 1
Ist der Ausbruch nachhaltig und der Start eines neuen Bullenmarktes?
Der Ausbruch lag zeitlich mit geopolitischen und handelsbedingten Spannungen zusammen, was viele Investoren skeptisch gegenüber der Nachhaltigkeit des Goldausbruchs stimmt. Allerdings sehen wir primär die wirtschaftliche Schwäche und die dadurch eingeleitete locker werdende Politik der Fed als zentralen Punkt an. Dies sollte zu einem schwächeren Dollar und weiter sinkenden Realrenditen führen, was beides sehr positiv für die Goldpreisentwicklung wäre. Der beim G20 Treffen vereinbarte Waffenstillstand zwischen den USA und China könnte kurzfristig zu einem Test des Ausbruchs führen. Der Handelskrieg wird sich unserer Meinung nach nicht vor den US-Wahlen (Herbst 2020) beilegen lassen und somit auch nicht dem langfristigen Aufwärtstrend beim Goldpreis schaden.
Viele Marktteilnehmer ignorieren, dass das Wirtschaftswachstum seit der Finanzkrise 2008/09 fast ausschließlich durch einen steigenden Konsum getragen wurde. Interessanterweise korrelieren Konsum und Haushaltsvermögen in den USA sehr positiv (75-90%). Anders formuliert könnte man auch sagen, dass die Zentralbankpolitik (niedrige Zinsen und Bilanzausweitung der Zentralbanken) zu einer Vermögensinflation führte, die wiederum den Konsum anheizte. Ohne steigende Immobilien- und Aktienpreise wären die Wachstumszahlen in den letzten 10 Jahren wohl um die Nulllinie geschwankt, was heute viele Marktteilnehmer vergessen.
Das niedrige Wachstum im Einklang mit einer Inflation unter den von der Fed angestrebten 2% sollte in den kommenden Monaten zu Zinssenkungen führen. Nach unserem Verständnis sind neben den Zinssenkungen auch andere und neuartige Maßnahmen möglich, die den Markt überraschen könnten und sehr positiv für Gold wären. Diese Maßnahmen würden den Dollar schwächen und langfristig das Vertrauen in die Fed brechen. Das Vertrauen in den Dollar, die Fed und in Staatsanleihen ist sogar noch wichtiger als die Realzinsen. Sobald dieses Vertrauen zu bröckeln beginnt, sollte das, neben den Realzinsen, den Bullenmarkt weiter befeuern.
Wie reagierte unser Fonds in der Vergangenheit auf sinkende Zinsen
In der Vergangenheit konnte unsere Fonds sehr stark zulegen, als die Fed eine Zinswende einleitete.
Chart: NESTOR Gold Grafik 2
Weitere Faktoren für einen nachhaltigen Ausbruch
Zusätzlich zu den vielversprechenden makroökonomischen Faktoren sehen wir positive Signale von der Verhaltensökonomie.
- Kapitulation vieler Goldminenfonds: Die Repositionierung des Vanguard Goldminenfonds kam nahezu einem Exit aus dem Goldminenbereich gleich. Viele spezialisierte Goldminenfonds mussten schließen und einige «verabschiedeten» sich vom Smallcap Segment.
- Kapitulation der Goldminenindustrie: Zusammenschluss/Übernahme von Barrick/ Randgold und Newmont/ Goldcorp zu keinem bzw. sehr geringem Premium. Yamana verkaufte eines seiner größten Assets, um die Verschuldung zu halbieren.
- Kapitulation der Goldmineninvestoren. Outflows bei Gold-ETFs (Sommer 2018, Frühling 2019). Große Outflows bei aktiven wie auch passiven Goldminenfonds in den letzten 12 Monaten. Das Streichen von Gold als Anlageklasse von der strategischen Assetallocation bei einem der größten Versicherer in der Schweiz im Q1, 2019.
Wir erachten die Verhaltensökonomie als sehr guten Indikator. Gleiche Signale hatten wir in den letzten 20 Jahren nur 2000/01 und im H2 2015, was uns für dieses Mal auch sehr positiv stimmt.
Wie profitiert man am besten von einem langjährigen Bullenmarkt?
In den Anfangsjahren eines Bullenmarktes schneiden Goldminenaktien in der Regel deutlich besser ab als physisches Gold. In der Vergangenheit schnitt in dieser Phase unser Fonds 5 bis 10 mal besser ab als physisches Gold. Die Gründe für solch eine Outperformance sind:
- Starkes Untergewicht bei Generalisten
- Sehr niedrige Bewertungen der Goldminen
- Ignorieren des Smallcap Segments, was bis zu Letzt wesentlich schlechter performte als die Largecaps (obwohl positive Entwicklungen erzielt wurden wie z.B. Erhöhung der Reserven etc.)
Daher sollte sich eine Position im NESTOR Gold Fonds auszahlen. Wir gehen auch von einer, auch in der Vergangenheit gezeigten (Details auf der nachfolgenden Seite), deutlichen Outperformance gegenüber anderen aktiven Goldminenfonds und passiven Produkten aus.
Chart: NESTOR Gold Grafik 3
Quelle: Bloomberg, Konwave AG
Konklusion
Nach vielen Jahren der Frustration für Goldmineninvestoren brach Gold nun endlich aus der mehrjährigen Bandbreite aus (und hat dies auch auf einer Monats- und Quartalsbasis bestätigt). Das Einleiten einer Zinssenkungsphase der Fed, welche zu einem sinkenden Dollar und sinkenden Realzinsen führt, sollte für die Goldpreisentwicklung sehr positiv sein. Außerdem könnte unserer Meinung nach die Fed neue (und bisher nicht dagewesene) Maßnahmen treffen, die den Markt überraschen. Dies sollte zu einer Vertrauenskrise in den Dollar, die Fed und in Staatsanleihen führen, was wiederum für einen langjährigen Goldbullenmarkt spricht.
Während viele aktive Goldminenfonds sich vom Junior/ Developer Segment verabschiedeten (und die Fonds defensiver ausgerichtet haben), bleiben wir unserer langfristigen Strategie treu. Die rekordtiefe Bewertung im Junior Segment gegenüber größeren Goldminenfirmen sollte sich langfristig normalisieren und sich somit auch unsere Strategie auszahlen. Entsprechend rechnen wir damit, dass der NESTOR Gold Fonds in der erwarteten Aufwärtsbewegung gegenüber aktiven und passiven Konkurrenzprodukten deutlich outperformen wird, wie dies auch in der Vergangenheit der Fall war.