Rückblick
Gold beendete das 3. Quartal 2020 bei 1‘885.82 USD/Unze, was einem Plus von 5.9% im Berichtsquartal entspricht. Der FTSE Gold Index (USD) gewann im Berichtsquartal 7.2%, während der Nestor Gold Fonds (USD -B- Anteilsklasse) 19.2% zulegen konnte. Das überdurchschnittliche Abschneiden resultierte aus erfolgreichem Stock-Picking und der Übergewichtung von Smallcaps. Die Smallcaps konnten nach im 3. Quartal die Unterperformance zum großen Teil wieder wettmachen, und es zeigt sich eine allgemeine Stimmungsaufhellung in diesem Segment.
Gold konnte auch in diesem Quartal von einer steigenden Investitionsnachfrage profitieren. Die Goldminenunternehmen publizierten Q2 Resultate, die allgemein die Erwartungen übertroffen haben. Aufgrund der sehr günstigen Bewertung, dem operationellen sowie finanziellen Leverage, den stabilen Kosten und der Industriedisziplin sehen wir Goldminenaktien im „Sweet Spot“ des Industriezyklus und gehen in einem Umfeld steigender Goldpreise von einer substanziellen Outperformance gegenüber physischem Gold aus.
Warum wird die Investitionsnachfrage nach Gold weiterhin stark bleiben?
Während die meisten Anleger nach dem Anstieg in den letzten Monaten eine Korrektur des Goldpreises prognostizieren, wären wir angesichts der folgenden positiven Goldtendenzen (die sich wahrscheinlich fortsetzen werden) nicht überrascht, eine weitere Beschleunigung bis zum Jahresende zu sehen:
• Realzinsen werden weiter sinken
• Verlagerung der Vermögensallokation auf reale Vermögenswerte wie Gold
• Das Vertrauen in die Geldpolitik wird weiter abnehmen
Die Realzinsen werden durch Zinssätze und Inflation bestimmt. Die Zentralbanken haben klar kommuniziert, dass die Zinssätze noch viele Jahre lang sehr niedrig bleiben werden. Wir erwarten nachdrücklich, dass die FED der Strategie der Bank of Japan folgt und bald offiziell eine Obergrenze für die mittel- bis langfristige Renditekurve festlegen wird (sobald es Anzeichen für steigende langfristige Zinsen gibt). Während diese ziemlich dramatische politische Aktion der FED bereits von einer kleinen Minderheit erwartet wird, wird die Überraschung bei der Inflation wahrscheinlich noch größer sein. Wir stimmen nicht mit dem Konsens überein, dass die Inflation für immer niedrig bleiben wird. Der breite Konsens für eine niedrige Inflation resultierte v.a. aus der Erfahrung nach der globalen Finanzkrise (GFC) 2008/09, als die QE-Programme nicht in Inflation resultierte. Was sind die wichtigsten Unterschiede zwischen 2008/09 und heute?
1. Die Menge des Gelddruckens ist deutlich höher als 2008/09
2. Während das 2008/09 gedruckte Geld an die Banken ging (die es bei den Zentralbanken deponierten), geht das Geld heute in die Wirtschaft, ein wesentlicher Unterschied! Dies zeigt sich bereits im deutlichen Anstieg der Geldmengenaggregate (M1, M2), die deutlich höher sind als 2009
3. Während der Konsens nach der Finanzkise einen Inflationsanstieg erwartete, rechnet der Konsens derzeit nicht mit einem nachhaltigen Anstieg der Inflation, was normalerweise ein sehr guter konträrer Indikator ist
4. Anders als 2008/09 sieht der disinflationäre Globalisierungstrend heute erschöpft aus mit immer mehr Anzeichen einer "Deglobalisierung" (die tendenziell inflationär verläuft). Wir erwarten auch, dass sich der Handelskrieg zwischen den USA und China nach den Wahlen in den USA weiter verschärfen wird
5. Während die überschüssigen Ersparnisse aufgrund der demographischen Entwicklung bis 2015 noch zunahmen (global steigendes Anlagekapital, was deflationär wirkt), hat sich der strukturelle (demographische) Trend seither verändert und deutet nun auf mehr Inflation in den nächsten Jahrzehnten hin (sinkende Sparraten und steigender Konsum)
6. Die Rohstoffpreise haben nach vielen Jahren die Talsohle durchschritten und werden aufgrund der erheblichen Unterinvestition in den letzten 10+ Jahren sehr wahrscheinlich steigen
7. Auch wenn der Arbeitsmarkt derzeit schwach ist, glauben wir, dass sich der Arbeitsmarkt relativ schnell von Covid 19 erholen wird und demnach wesentlich angespannter sein wird als nach der Finanzkrise. Diese Ansicht wird durch die demographische Situation und die Tatsache gestützt, dass die wirtschaftlichen Auswirkungen von Covid-19 größtenteils Naturkatastrophen ähneln, d.h. in den nächsten 2-3 Jahren verschwinden werden
Bei Kundenbesuchen in den letzten Wochen hat sich unsere Ansicht gefestigt, dass der Portfolioanteil an realen Vermögenswerten wie Gold weiter steigen wird. Banken, Pensionsfonds und Vermögensverwalter haben oder beginnen, Anleihen aus ihrer strategischen Vermögensallokation zu reduzieren (oder zu eliminieren)! Dieser sich abzeichnende Trend wird wahrscheinlich 5-10 Jahre anhalten, bis die gesamte Vermögensverwaltungsbranche eine angepasste Vermögensallokation mit einer höheren Gewichtung von realen Vermögenswerten wie Gold eingeführt hat. Dieser strukturelle Trend wird ein kontinuierlicher Unterstützungsfaktor für Gold und andere reale Vermögenswerte sein! Angesichts der Tatsache, dass das durchschnittliche Gewicht von Gold in den Portfolios derzeit im Durchschnitt nur etwa 0,7% beträgt, liegt wahrscheinlich noch ein langer Weg vor uns. Wir sind mit einigen Investoren zusammengetroffen, die diese Umstellung bereits Anfang 2021 umsetzen werden, wovon der Goldpreis in den nächsten Monaten zusätzlich profitieren dürfte.
Während viele Anleger der sehr aggressiveren Geldpolitik der Zentralbanken entspannt gegenüberstehen, sind wir der festen Überzeugung, dass dies das Vertrauen der Anleger in Regierungen, Zentralbanken und Fiat-Währungen untergraben wird. Die Geschichte zeigt, dass die Finanzierung von massiven Haushaltsdefiziten durch die Druckerpresse immer zu Währungsabwertungen, höherer Inflation und schließlich zu Misstrauen gegenüber Fiat-Währungen geführt hat. Angesichts dieser Tatsache halten wir es für erstaunlich, dass ein solches Szenario für mehr als 90% der Anleger immer noch undenkbar ist und von den meisten Anlegern nicht einmal als ein Szenario mit geringer Wahrscheinlichkeit oder geringem Risiko betrachtet wird!
Zusammenfassend sind wir davon überzeugt, dass das positive Umfeld für Gold noch viele Jahre anhalten wird und das immer noch extrem niedrige, aber zunehmende Gewicht in den institutionellen Portfolios ein wesentlich unterstützender Faktor für Edelmetallanlagen sein wird.
Warum steigt das Investoreninteresse an Goldminen?
Während Gold immer noch keine tragende Rolle in den Portfolios vieler Investoren spielt, werden die Goldminen von den Investoren größtenteils komplett ignoriert. Trotz einer Outperformance gegenüber der FANG-Aktien seit Anfang 2019 zögern die meisten Investoren bis vor kurzem noch immer, Investitionen nur in Betracht zu ziehen. Die ausstehenden Anteile der bekanntesten Goldminen-ETFs sind seit Anfang 2019 immer noch deutlich zurückgegangen!
Angesichts der nach wie vor sehr attraktiven Bewertung ändert sich das Anlegerinteresse jedoch langsam, wie unten zu sehen ist. Im Gegensatz zum S&P500 und Nasdaq sind die Goldminen von hohen Bewertungen weit entfernt. Auch im Vergleich zu Gold beginnen die Goldminen in den letzten Jahren wieder nach oben zu tendieren.
Quelle: Bloomberg, Konwave AG
Aber warum beginnt sich das Interesse der Investoren zu ändern. Zunächst einmal waren, wie die meisten Leser und Goldmineninvestoren wissen, die letzten Jahre für die meisten Goldmineninvestoren eine sehr frustrierende und demoralisierende Erfahrung. Die Nerven und die Geduld wurden bis an die Grenzen strapaziert. Die Goldminen-Rallye im H1 2019 nutzten viele dieser Investoren zum Ausstieg, was eine typische Reaktion ist. Wir sehen jedoch, dass der Verkaufsdruck nachlässt und eine neue Kategorie von Investoren beginnt, in die Goldminenindustrie einzusteigen.
Die hervorragenden Fundamentaldaten (die meisten Unternehmen werden bis Ende 2020 schuldenfrei sein), die gesunde Free-Cashflow Generation und die kontinuierliche Disziplin der Managementteams werden es immer mehr Unternehmen ermöglichen, die Dividenden auf 3-4% zu erhöhen! Goldminentitel werden somit vermehrt von Dividendeninvestoren bzw. Fonds gekauft und somit steigt eine komplett neue Investorengruppe in diesen Sektor ein. Angesichts der Tatsache, dass die verbleibenden Goldinvestoren immer seltener verkaufen werden und dass die gesamte Goldminenindustrie eine Marktkapitalisierung von weniger als der Hälfte von Apple aufweist, wird der Eintritt solcher eher loyalen Investoren wahrscheinlich eine bedeutende positive Auswirkung auf die Entwicklung der Goldminen haben.
Ein weiterer unterstützender Faktor in den nächsten Monaten wird die sehr positive Saisonalität sein, da wir in die für die Goldminen vielversprechendste Periode des Jahres eintreten.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Goldminen nach wie vor attraktiv bewertet sind (absolut und im Vergleich zu anderen Aktien) und sich zu einem Lieblingssektor für Dividendeninvestoren entwickeln könnte. Insbesondere in einer Welt mit extrem niedrigen bis negativen Zinssätzen könnte dieser Faktor an Wichtigkeit weiter zunehmen. Hinzu kommt, dass die Goldminen jetzt in die stärkste Saisonperiode des Jahres eintreten.
Konklusion
Gold wird aufgrund weiter sinkender Realzinsen, beginnender Verschiebungen in der Vermögensallokation hin zu Gold und des abnehmenden Vertrauens in Regierungen, Zentralbanken und Fiat-Geld wahrscheinlich weiterhin Rückenwind haben.
Die Goldminen sind nach wie vor sehr günstig (absolut und relativ zu anderen Aktien) und könnten durchaus ein erstklassiger Kandidat für Dividendeninvestoren werden, insbesondere in einer Welt extrem niedriger bis negativer Zinssätze. Positive Saisonalitätseffekte und die beginnende Umsetzung der veränderten Assetallokation mit einem höheren Anteil an realen Vermögenswerten wie Gold, sollte dem Sektor zusätzlich Auftrieb verleihen.
Aus unserer Sicht befindet sich der Nestor Gold Fonds im Sweet Spot seines Anlagestils. Angesichts der anhaltenden Unterbewertung der Portfoliobestände im Small Cap-Bereich gegenüber den Large Caps gehen wir davon aus, dass sich der Outperformance-Trend im aktuellen Goldpreisumfeld fortsetzen wird. Es wäre nicht überraschend, wenn unser Fonds passive Produkte um das 2- bis 3-fache übertreffen würde, wie es in vergleichbaren Vorperioden der Fall war!
Der Goldbullenmarkt birgt unserer Meinung nach v.a. ein großes Risiko für Anleger: "zu früh zu verkaufen", da wir uns noch immer im frühen Inning der Hausse befinden! Oder um es anders auszudrücken: Während die Goldminen von 2011 bis 2018 eine der schlechtesten Investitionen waren, werden sie in den nächsten Jahren wahrscheinlich eine der besten Investitionen sein!
Walter Wehrli und Erich Meier, Konwave AG